منابع پایان نامه درمورد ارزش بازار، سهامداران، بازار سهام

نوامبر 30, 2018 0 By admin4
پایان نامه  

مي دهد ، چرا که نکول تعداد کمي از مشتريان مي تواند زيان هاي زيادي را به يک سازمان وارد سازد . هنگامي که مشتريان به علت ضعف اقتصادي با بحران هاي مالي روبرو مي شوند ، احتمال نکول افزايش مي يابد و به همين علت ريسک نکول بروز مي کند. بانک ها روش هاي خاصي براي تعيين ميزان اعتبار مشتريان خود دارند و به اين دليل سقف وام دهي تعيين مي گردد. در بانک ها بخش هاي خاص سازماني به نام واحد اعتبارات ، به سنجش ميزان اعتبار مشتريان پرداخته، بر اساس آن به آنان وام اعطا مي کنند. وجود قانون حد کفايت سرمايه و عدم پرداخت به سازمان هاي ورشکسته ، همگي سازو کار هاي پيش کنترلي ريسک نکول مي باشند.
ريسک نکول، قديمي ترين ريسک مالي مي باسد و حتي قبل از بروز اولين نشانه هاي ريسک نرخ ارز و نرخ ريسک بهره ، وجود داشته است. از زماني که فردي به فرد ديگر وام مي پرداخت و اصولا رابطه وام دهنگي و وام گيرندگي وجود داشته ، اين ريسک خود به خود همراه اين رابطه به وجود آمده است. از همان ابتدا تعيين ميزان احتمال نکول ، کار راحتي نبوده و در حال حاضر نيز نمي توان روش هاي دقيقي بدين منظور بکار برد، چرا که بخشي از اين احتمال مربوط به رفتار وام گيرنده و بخشي مربوط به وضعيت تجاري و در نتيجه وضعيت مالي وام گيرنده است که تعيين آم براي وام دهنده کار آساني نيست. به هر حال موسسات وام دهنده براي حد اقل سازي اين ريسک روش هاي خاصي دارند، از جمله اينکه تمامي وام ها به صنعت خاصي داده نشود که در صورت ايجاد مشکل براي آن صنعت ، کليه وام ها به سرنوشت نکول دچار گردند. دريافت تضمين هاي مورد قبول و در نهايت وثيقه ها، آخرين ابزار هايي هستند که مي توانند ريسک نکول را مديريت کنند.
5-5-2 روشهاي اندازه گيري ريسک عدم پرداخت:
جهت سنجش و اندازه گيري ريسک عدم پرداخت معيار واحدي وجود ندارد، اما چندي از پژوهشگران سعي در سنجش ريسک عدم پرداخت با استفاده از مدلهاي خاص نموده اند که به تعدادي از اين مدلها و نحوه محاسبه ريسک عدم پرداخت در اين مدلها پرداخته مي شود.
مدل اختيار خريد مرتون
مدل مرتون بيان مي دارد که ارزش دارايي خالص شرکت مي تواند به عنوان اختيار خريدار اروپايي براساس دارايي هاي يک شرکت در نظر گرفته شود . دليل اين نظر آن است که سهامداران نسبت به داراييهاي شرکت داراي ادعاي باقيمانده هستند و مسئوليت شان محدود است يعني در صورت انحلال ابتدا بدهي هاي شرکت پرداخت مي شود و سپس اگر وجهي باقي ماند به سهامداران تعلق مي گيرد..
بنا بر اين ، حقوق سهامداران همه يکسان است همان طور که براي يک اختيار خريدار بدين گونه است . طبق مدل مرتون ارزش اختيار خريد برابر با سطح و ميزان بدهي هاي شرکت است . از اين رو ، اگر ارزش دارايي هاي شرکت کمتر از سطح بدهي هاي در سررسيد باشد ، ارزش دارايي خالص شرکت صفر است و موجب نکول و در نهايت ورشکستگي شرکت مي گردد (مرتون ،1973، ص51)29
در مدل ساده شده مرتون ، سهامداران يک اختيار خريد اروپايي را براساس دارايي هاي شرکت حفظ و نگهداري مي کنند . در اين مدل بدهي هاي شرکت براي دوره اختيار ثابت مي مانند و تمام بدهي ها در موعد مقرر سررسيد اختيار هستند . اگر ارزش بازار دارايي ها بيشتر از ميزان بدهي ها در سررسيد باشد ، آنگاه سهامداران اختيارشان را بر دارايي هاي شرکت حفظ مي کنند و شرکت به بقا خود ادامه مي دهد . اگر از طرف ديگر ارزش بازار دارايي ها کمتر از ميزان بدهي ها در سررسيد باشد آنگاه سهامداران اختيارشان را بر داراييهاي شرکت از دست مي دهند و شرکت دچار نکول و عدم پرداخت مي شود (يئو و کيم ،2002، ص19)30.
ارزش بازار دارايي خالص ، VE به وسيله معادله بلک شولز (1973) براي اختيارات خريد که در زير نشان داده شده است داده مي شود :
V_E=V_Ae^?T N(d_1 )-Xe^(-rT) N(d_2 )+(1-e^?T ) V_A (23-2)
p=N(-(In (V_A?X)+(µ-?-0.5*?_A^2 )*T)/(?_A ?T)) (24-2)
كه N() تابع تراكم نرمال طبيعي تجمعي است، V_A ارزش دارايي ها است، X ارزش اسمي بدهي به نماينده ي كل بدهي ها است، µ برگشت كل سود سهام (كل بدهي ها + ارزش بازاري دارايي خالص) بر آورده شده است. ?_A نا پايداري دارايي است، و T زمان سر رسيد بدهي ها ( که يك سال در نظر گرفته مي شود) است (مرتون ، 1973،ص 95)31.
زمان براي سررسيد هميشه يک سال در نظر گرفته مي شود مي شود . از اين رو ، هميشه DP ها را با افق يک ساله محاسبه کنيم . ميزان عاري از ريسک نيز نياز است يک مقدار به شکل سالانه باشد ، و انحراف استاندارد ارزش هاي دارايي يک مقدار به شکل سالانه درآمده شده است .مودي32 دريافت که ميزان بدهي که در آن شرکت معمولاً دچار عدم پرداخت مي شوند کل بدهي ها نيست ، بلکه بدهي هاي فعلي به اضافه نيمي از بدهي هاي غير جاري است بنابراين X را براي بدهي هاي جاري به اضافه نيمي از بدهي هاي غير جاري تنظيم و برقرار مي کنيم . اگر ارزش بازاري دارايي ها در يک سال بيشتر از اين سطح بدهي نيست ، ارزش دارايي خالص صفر است و شرکت دچار عدم پرداخت مي شود (همان منبع،ص 114)4.
براي علت در نظر گرفتن 1 سال براي سررسيد بدهي ها دلايل زير قابل ذکر است: اولاً انتخاب يک سال قابليت مقايسه را با پژوهش قبلي همانند چنگ و واسالو ،2004، و هيلجيست و کتينگ و لندستد (2004) فراهم مي آورد . دوماً سررسيد بيشتر از يک سال به سختي توجيه مي شود چون که عوامل بسيار زيادي وجود دارند (خاص شرکت و وسعت اقتصادي) که بر DP شرکت به مرور زمان تأثير مي گذارند . سوماً سررسيد يک ساله تعادل مطلوبي را ميان ارزش قرار گرفته بر اهرم مالي بازار ، ناپايداري دارايي و ميزان رشد دارايي در ايجاد DP ها ارائه مي دهد .
V_A، µ و ?_A قابل مشاهده نيستند و مي بايست برآورد شوند، محاسبات هيلجيست ،2004، و باهارات و شام وي ،2004، از ريسک عدم پرداخت با استفاده از معادله (2) با روشي كه V_A و ?_A بر آورد مي شود فرق دارد.هيلجيست،2004، به طور هم زمان دو معادله زير را براي بر آورد V_A و ?_A حل مي كنند:
(25-2) V_E=V_A e^?T N(d_1 )-Xe^(-rT) N(d_2 )+(1-e^?T)V_A
(26-2) ?_E=(V_A e^?T N(d_1 ) ?_A)/V_E
كه V_E ارزش بازاري دارايي خالص در زمان بر آورد است (30 سپتامبر هر سال)، و ?_A انحراف استاندارد سالانه بازار سهام روزانه از 12 ماه قبل از بر آورد است. ارزش V_A در شروع برابر V_A+X در نظر گرفته مي شود، و برابر ?_E V_E/(V_E+X) فرض مي شود.
بروکمن و ترتل از طرفي ديگر از فرمول زير استفاده مي كند(بروکمن و ترتل ،2003،49 ):
(27-2) ?V_A=V?_A+X
(28-2) ?_A=V_E/V_A ?_E+X/V_A ?_D
(29-2) ?_D=0.05+0.25*?_E
هيلجيست بازده مود نتظار رابه شكل زير بر آورد مي كند:
(30-2) µ=((V_(A, t)+Dividends-V_(A, t-1))/V_(A, t-1) )
و عدد حاصل را بين 0 تا 100% به دست مي آورد که بيانگر ريسک عدم پرداخت در اين مدل مي باشد. اين روش بر آورد برگشت سرمايه مورد انتظار نام دارد و لي داراي يک نقص جدي است كه در آن تصور مي شود هيچ تغييري در بدهي يا دارايي خالص بين t-1 و t وجود ندارد (هيلجيست ،2004، ص38 )33.
بروکمن و ترتل ، از طرف ديگر، از بازار سهام سال قبل كه بين بدون ريسک(ريسک صفر درصد) و 100% قرار دارد، با ميزان عاري از ريسک به عنوان بر آورد بازد مورد انتظار استفاده مي كنند. اين روش نيز مشکلات خود را دارد . اولاً، بازده دارايي مورد انتظار به وسيله ي بازده دارايي خالص مشخص شده تعيين مي شود، حتي اگر بازده دارايي خالص مشخص شده يك نمونه و نشان بارز براي بازده دارايي خالص مورد انتظار باشد، نماينده و نمونه خوبي براي بازده دارايي هاي مورد انتظار است حتي اگر بازده بدهي مورد انتظار براي تمام شركت ها يكسان باشد. دوماً، گر چه شركت هاي ورشکته شده داراي بازده هاي گذشته كمتري هستند از اين رو استفاده از بازده هاي گذشته به عنوان نماينده اي براي بازده هاي مورد انتظار مشكل ساز است. هر چند، همان طور كه مشخص مي كند، بر آورد هاي احتمال مدل مبني بر بازار بالا را مورد ارزيابي قرار مي دهد(بروکمن و ترتل ، 2003، ص56)34.
مدل نسبت هاي حسابداري
مدل هاي پيش بيني ريسک عدم پرداخت مبني بر حسابداري ، با کار اصلي بيور35 (1964) و آلتمن36 (1968) شروع شد ، سپس تعدادي از محققان در بسياري از بازار هاي متفاوت و با نسبت هاي مختلف تحقيقاتي انجام داده اند .
آلتمن از طريق تجزيه و تحليل چند مميزي و از ميان 22 نسبت مالي که به نظر او بهترين پيش بيني کننده ها براي پيش بيني ورشکستگي بودند، 5 نسبت مالي را بصورت ترکيبي به عنوان بهترين پيش بيني کننده ورشکستگي انتخاب کرد. آلتمن درجه اهميت هريک از نسبت ها را مشخص نموده و به هريک ضريبي متناسب با درجه تأثير آن تخصيص داده است، که مقياسي از لحاظ سنجش عددي بدست مي دهد. او ضريب مورد بحث را در نتيجه پژوهش موارد مختلف تعيين نموده است. اين ضرايب به شرح زير مي باشد:
جدول( 2-2) ضرايب شاخص Z آلتمن
نسبت
ضرايب
سود قبل از بهره و ماليات تقسيم بر کل دارايي ها
3/3
نسبت فروش به دارايي
99/0
نسبت ارزش روز سهام به بدهي
6/0
نسبت سرمايه در گردش به دارايي
2/1
نسبت سود انباشته به دارايي
4/1
ضرايب فوق را در نسبتهايي که براي واحد مورد رسيدگي محاسبه مي شود ضرب مي کنند و حاصل جمع آنها را اصطلاحاً بنام شاخص Z مي نامند.
(31-2) = شاخص Z
دامنه ورشکستگي هرچه کمتر از 9/1 باشد احتمال ورشکستگي خيلي زياد و در صورتي که Z در دامنه 9/1 تا 6/2 باشد احتمال ورشکستگي ضعيف و چنانچه در اين مدل Z بزرگتر از 6/2 باشد، احتمال ورشکستگي آن خيلي کم است.
جهت تبديل Z به دست آمده از مدل آلتمن به ريسک عدم پرداخت از معادله زير استفاده مي شود(تافلر ، 2007 ، ص 6 تا 26)
DP=1-e^(-z)/(1+e^(-z) ) (32-2)
6-2بخش پنجم پيشينه تحقيق
1-6-2 تحقيقات خارجي:
کورمندي و لايپ،1987،اولين تحقيق در اين زمينه مربوط به کورمندي و لايپ در سال 1987 بود،آنها با فزض اينکه سود اطلاعات مفيد ارائه مي دهد سوالي را مطرح کردند با اين عنوان که ماهيت اطلاعات در سود گزارش شده چيست و چگونه با ارزش شرکت مرتبط است؟ آنها براي پاسخ با اين سوال بر روي بزرگي ارتباط بين سود و بازده و نيز آزمون چگونگي اين بزرگي در ويژگي هاي سري زماني تمرکز کردند .
در واقع آنها با طرح اين سوال به واکنش تفاضلي بازار به اجزاي گوناگون سود توجه کردند نتايج تحقيق حاکي از اين بود که بزرگي ارتباط بين بازده سهام و سود ، وابسته به تداوم روند سودآوري است
کولينز و کوتاري،1989، اين دو به برسي رابطه بين ريسک سيستماتيک و ضريب واکنش سود پرداختند و دريافتند که تنها عامل کاهش دهنده ضريب واکنش سود ريسک سيستماتيک( ?) است. به علاوه آنها دريافتند که عامل نرخ فرصتهاي رشد به شکل مثبت بر ERC تاثيرگذار است. در واقع پژوهش آنها نشان داد همانطور که ERC آزمون سريع روابط بين قيمت و بازده را که در مدل ارزش گذاري مالي نهفته است امکان پذير مي سازد مي توان با دخالت دادن متغيرهاي ريسک سيستماتيک و رشد برخي از تفاوتهاي همزمان ERC را تبيين کرد.
راک ويکپل در سال 1990 رساله دکتري